Visie op asset allocatie

Jan Willem Verhulst
Jan Willem Verhulst
CIO

Visie op asset allocatie

Beleggen
10 oktober 2022

Deze maand staan de volgende punten centraal:

  • Rentemarkten onrustig door agressieve centrale banken
  • Wereldeconomie koelt verder af
  • Voorzichtig beleggingsbeleid gehandhaafd

De wereldwijde aandelenmarkten daalden in september voor de tweede maand op rij, toen de Amerikaanse en Europese centrale banken hun harde woorden kracht bijzetten met forse renteverhogingen door de Fed en de ECB. De MSCI World Index sloot het kwartaal af met een year-to-date verlies van 25,6% na een verlies van 9,6%, waarmee het herstel van eerder deze zomer meer dan teniet werd gedaan. De hoop van beleggers dat de geopolitieke risicopremie op de markten snel zal dalen, is de bodem ingeslagen met de annexatie door Rusland van de vier districten in het zuidoosten van Oekraïne. De sterkere USD en de verslechterende mondiale vraagvooruitzichten wogen op de prestaties van de grondstoffen. De prijs van Brent olie daalde in september met bijna 10%, voordat de escalatie van het conflict in Oekraïne en de aankondiging van productiebeperkingen door de OPEC een bodem onder de prijs legden.

Ook de vastrentende markten kregen te maken met verdere volatiliteit, met als voornaamste reden de hogere inflatiecijfers. Het rendement op 10-jaars Amerikaanse Treasuries steeg bijna tot 4% en de Nederlandse rente overschreed 2,5%, een niveau dat sinds 2011 niet meer is voorgekomen. De Britse staatsobligatie spant de kroon, nu beleggers een beleidsrente van 6% begonnen in te prijzen vanwege de toenemende twijfel over de fiscale haalbaarheid van de voorgestelde belastingverlagingen en uitgavenverhogingen. De ongekende stijging van de rente op Britse staatsobligaties en de schommelingen van het Britse pond dwongen de Bank of England om in te grijpen om de markt voor staatsobligaties te stabiliseren.

Voor de derde keer op rij verhoogde de Federal Reserve de rente met 75 basispunten, waardoor de Fed fund target range op 3-3,25% kwam. Fed-voorzitter J. Powell bereidde de markt voor op nog eens 150 basispunten verhogingen tot het eerste kwartaal van 2023, wat veel meer was dan verwacht. Ondertussen blijkt uit recente cijfers uit de Verenigde Staten dat het slechter gaat met de economie. De Amerikaanse samengestelde PMI blijft in september voor de derde maand op rij in krimpgebied. Hoewel de arbeidsmarkt nog steeds sterk is, zijn er enkele vroege signalen van verzwakking. De snelle stijging van de hypotheekrente en de omvang ervan hebben een negatief effect op de huizenmarkt. Ook de omgekeerde rentecurve geeft aan dat de economische omstandigheden verslechteren en de kans op een recessie is toegenomen.

Voor beleggers is de verslechterende economische achtergrond echter grotendeels een "bekend gegeven". De Amerikaanse Economic Surprise Index is de laatste tijd zelfs positief geworden, wat erop wijst dat de verwachtingen al laag zijn en de cijfers over het algemeen positief verrassen. Het gevaar van een diepere recessie voor de VS ligt vooral in het agressieve monetaire beleid van de Fed. Net als andere centrale banken kijkt de Fed vooral in de achteruitkijkspiegel in plaats van vooruit. Zij wil bewijzen zien dat de inflatie daalt en de arbeidsmarkt afkoelt, terwijl het monetaire beleid met een vertraging van 6-9 maanden werkt.

De inflatiecijfers van de eurozone stegen van 9,1% in augustus naar 10% in september en zetten de ECB ertoe aan de rente met nog eens 0,75% te verhogen. Wij verwachten dat de ECB de depositorente tegen het einde van het jaar op 2% zal brengen.

Sinds medio 2021 is het Europese consumentenvertrouwen sterk gedaald en in september bereikte het een historisch dieptepunt. De neiging van huishoudens om geld uit te geven wordt aangetast door de toegenomen prijsdruk, de stijgende rente op leningen en een daling van de financiële waarden. Terwijl dit gebeurt, blijft de discrepantie tussen het reële beschikbare inkomen en de pre-pandemische trend toenemen. Uit de laatste PMI-gegevens blijkt dat de Europese economie al in een recessie is beland. In de toekomst is een verlichting van de inflatiedruk uiteindelijk nodig om het sentiment te doen opleven en de consumptie te herstellen. Dit zal wellicht niet gebeuren voordat de winter voorbij is en de onzekerheid over de energiezekerheid verdwijnt.

D
e bedrijfswinsten in de eurozone kunnen dus verder verslechteren. De consensusraming van de winstgroei van 7,3% voor 2023 lijkt ons te optimistisch tegen de achtergrond van een vertragend bbp en een hoge inflatie, en wij verwachten dat die raming geleidelijk naar beneden zal worden bijgesteld. Het komende winstseizoen voor het derde kwartaal van 2022 zal meer inzicht geven in hoe bedrijven het in het huidige klimaat doen. Een positief punt is echter dat de waarderingen op de wereldwijde aandelenmarkten aanzienlijk zijn gedaald omdat beleggers al een aanzienlijke verslechtering hebben ingeprijsd. Met 9-11x forward P/E's handelen niet-Amerikaanse aandelen met een sterke korting ten opzichte van historische gemiddelden. Het risicorendement op vastrentende waarden is verbeterd als gevolg van de recente sterke stijging van de wereldwijde rente en kredietspreads.

Waardering alleen is een slechte leidraad voor de timing van koop- en verkoopbeslissingen. Het marktsentiment daarentegen kan dergelijke signalen geven, hoewel het met terughoudendheid moet worden gebruikt. De houding van beleggers is verschoven naar een meer passieve toestand, en sentimentmetingen staan op record diepteniveaus. Ondanks kortstondige oplevingen denken wij echter dat de markten voorlopig in een risk-off modus zullen blijven met een hoge volatiliteit, omdat fundamentele factoren blijven pleiten tegen een langdurig herstel. Voordat de markten een dieptepunt bereiken, moeten beleggers overtuigend bewijs zien van een duidelijk neerwaartse inflatietrend. Wij blijven vasthouden aan ons voorzichtige beleggingsbeleid.

In de bijlage vindt u onze Asset Allocation Update voor de maand oktober.

Download

Jan Willem Verhulst
Jan Willem Verhulst
CIO